思考资本美国外资审查新动向！CFIUS加大执法力度，“黄金股”兴起

　　过去一年间，随着美国政府换届及“美国优先投资政策”的推行，美国外国投资委员会（CFIUS）的审查逻辑与执法手段均发生显著变化。

　　从新日铁收购美国钢铁公司一案审查结论的逆转，到去年年底美国农业部配合CFIUS发布关于加强外国购买农地申报的新规，一系列动态显示，CFIUS审查正日益与美国国内产业政策“相互嵌套和匹配”。

　　锐敏富而德联营办公室反垄断及外资审查业务合伙人尹冉冉向第一财经记者表示，这一趋势在近期案例中已清晰显现。2026年，CFIUS审查将继续沿着差异化对待投资来源、严格管控敏感领域、强化产业链关联等方向持续发展。

　　“这也提醒中国企业，若计划在美投资，必须审慎选择投资标的，开展充分尽职调查与风险规划，并在交易文件中周密设计相关风险分配机制——如分手费条款等——以应对潜在审查风险，保障交易安全与合规性。”她建议。

　　美国外资审查趋势

　　2025年2月21日，美国总统特朗普签署名为《美国优先投资政策》的国家安全总统备忘录，一方面扩展CFIUS的管辖范围，强调限制外国对手在关键技术、基础设施、个人数据、医疗保健、农业、能源和原材料等领域的投资；另一方面，提出将建立一套简化的“快速通道”流程，以促进特定盟友及伙伴资本加大对涉及美国先进技术及其他重要领域的美国企业的投资。同年5月8日，美国财政部正式启动CFIUS“快速通道”试点程序。

　　根据CFIUS去年发布的年度报告，该机构的执法力度创下新纪录，罚款总额近8800万美元，单笔最高达6000万美元。2024年之前，CFIUS仅公开披露了六笔罚款，其中最大的一笔为100万美元。除此之外，该机构的现场检查次数翻倍，达79次，并对98起非通知交易展开调查。同时，半导体及其他电子元件制造业的申报数量下降60%，科学研究与开发领域申报下降57%。英国欧华律师事务所（DLA Piper LLP）分析称，这些变化反映出对外国投资先进研发与制造业的行业审查及政治担忧已产生明显的威慑效应。

　　尹冉冉对第一财经分析，2025年CFIUS在审查中进一步强化了差异化处理：在加强对特定来源投资审查的同时，也为友好国家和地区投资者引入快速通道程序，体现出其在风险评估与流程管理上的双重导向。

　　她认为，2026年现有趋势预计将进一步延续，同时，近期案例表明，任何涉及半导体、供应链安全等敏感因素的交易，无论规模大小、完成时间早晚，均可能面临事前或事后的审查，并承担被否决或强制退出的风险，这显著增加了对美投资的法律与政策不确定性。

　　此外，尹冉冉以新日铁收购美国钢铁案为例，称CFIUS审查正日益与美国国内产业政策深度结合。“该案的核心争议在于，它已超出传统国家安全范畴，延伸至劳工权益保护、产业竞争政策等层面。”她解释。

　　该案在2025年1月曾遭拜登政府阻止，特朗普就职后指示CFIUS重新审查，最终于2025年6月由白宫撤销阻止令，改为附带严格条件的合规批准。

　　“这表明，在涉及高度敏感或具有象征意义的企业与行业时，投资审查已不再局限于传统的国家安全分析，而是融入了产业政策等多元政策目标。”尹冉冉总结道。

　　“黄金股”的应用

　　值得关注的是，新日铁收购美国钢铁案之所以获通过，很大程度上得益于特朗普政府在交易中获得了“黄金股”协议所赋予的对关键商业决策的否决权。

　　尹冉冉介绍，“黄金股”的运用是近年来国际投资监管领域的一个新兴趋势。作为一种特殊的治理工具，黄金股允许外国政府通过持有企业极少比例的股权，获得与其持股规模不成比例的信息获取权和运营影响力，从而在这些政府认定的敏感性实体中保留战略性的控制权利。此类治理权通常包括对关键战略决策的否决权，例如资产处置、企业总部或生产基地外迁等重要事项。

　　根据美国政府与新日铁达成的协议，“黄金股”赋予美国总统监督美国钢铁公司活动的能力，并确保该公司继续运营其在美国的生产设施。“黄金股”允许特朗普或其代表否决包括更改美国钢铁公司名称、将其总部从匹兹堡迁出、将公司迁离美国或关闭生产设施等决定。特朗普还任命商务部首席法律顾问夏皮罗（David Shapiro）担任美国钢铁公司董事会中代表美国政府的董事。

　　除该案外，近期多个司法辖区的实践进一步凸显了这一趋势。尹冉冉举例称，在英国EP集团收购皇家邮政案中，“黄金股”赋予英国政府对总部迁址或税务居住地转移至海外等决策的否决权；在法国，美国私募机构CD&R收购赛诺菲子公司股权时，法国政府通过国家开发银行获得“黄金股”，不仅取得董事会席位，也确保了相关药品生产线留在本土。此外，公开报道显示，印尼政府亦可能要求在Grab与Go-Jek的合并交易中获得“黄金股”。

　　她分析称，“黄金股”的适用逻辑已超越传统的国防或国家安全范畴，延伸至更广泛的产业政策目标。例如，上述法国案例中要求药品生产线本土化，旨在强化供应链韧性；英国案例中限制总部外迁，则是维护所谓“国家冠军”企业的身份与稳定性。这种延伸意味着，中国企业未来在海外投资时，需将黄金股所代表的新型监管风险纳入考量范围。

　　富而德律师事务所反垄断业务合伙人杜宁（Ninette Dodoo）建议，如今，越来越多国家的政府正在以类似于投资者的思维方式来审视外资项目。这意味着投资者同样需要学会站在政府的角度进行思考。

　　“具体来说，当一家公司计划投资某个特定领域时，首先需要理解该行业对国家的重要程度，判断它是否属于敏感或优先关注的类别。这是一个正被积极推动以吸引外资的领域吗？它位于哪个地区？这项投资是否与该国的产业议程和增长战略高度契合？从监管审批的角度看，符合上述条件的交易往往面临更少的障碍。”她称。“这并不意味着如果交易与这些目标不完全一致，外资投资的大门就会彻底关闭。但这确实提醒我们，在进行交易时，尽早规划以识别潜在风险正变得越来越关键。”

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